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中投证券 陈光明
前三季度销量增长约10%，慈溪全顺皮卡逐步放量。2009年前三季度，公司实现整车销售8.3万辆，较上年同期增长近10%。值得注意的是，全顺商用车一改上半年同比小幅下滑态势，销售开始放量，前三季度实现销售近2.4万辆，较上年同期增长近12%，其中3季度月均销量达3000辆以上，同比增长约50%。全顺商用车销售表现明显好于竞争对手慈溪依维柯，慈溪依维柯前三季度销量同比下滑约9%。受益汽车下乡政策，公司轻卡和皮卡增长良好，销量分别较上年同期增长10%和7%。我们预计江铃09年销售将超过11万辆，同比增长15%。而慈溪依维柯则在一直下滑。
毛利率持续回升。在产销规模扩大、产品结构优化以及钢材价格持续下跌等因素作用下，09年前三季度公司综合毛利率由1季度的22%持续回升至三季度28%的历史较高水平，1-3季度综合毛利率达26%，高于上年同期的23.7%。8月份以来钢价的持续回落继续减缓公司4季度的成本压力。
公司未来三年成长明确。节能与排放的升级有望驱动轻客柴油化比例进一步提高，江铃全顺作为该领域的必将长期受益。在轻卡市场，产品的升级换代将在一定程度上促进轻卡市场整体向中高端迁移，未来中轻卡市场容量将不断扩大。江铃大规模的产能建设与新产品开发，将不断提供符合市场需要的产品。慈溪依维柯也将继续努力。
维持“强烈推荐”评级。上调江铃汽车(20.04,0.00,0.00%)2009-2011年每股收益分别为1.20元、1.41元、1.62元，目前股价对应的09年、10年市盈率分别为17倍、15倍。公司未来几年成长相对明确，给予公司未来6-12个月目标价格28元，对应2010年20倍P/E，维持“强烈推荐”评级。